编者按：

 

各种迹象和数据显示，天辰测速官网中国经济正在复苏之中，但内外部环境仍然充满不确定性，复苏的动能也难言强劲。现阶段中国经济还存在哪些主要问题，未来经济前景如何？我们特邀请一些经济学家建言献策，在国庆节期间推出“把脉中国经济”系列评论，试图解答部分疑问。

 

近年来，A股与人民币汇率走势经常性地同涨同跌（即股汇共振）。由此，天辰测速官网A股下跌被归咎为人民币贬值，而人民币升值被认为是提振A股的重要工具。然而，9月中旬人民币汇率止跌企稳，A股走势却依然低迷。其原因是什么？有何启示？如何应对？本文拟就此进行探讨。

 

特殊时期的两大因素造成“股汇共振”失灵

 

2015年“8.11”汇改以后，沪深300指数与离岸人民币兑美元汇率（CNH）经常在同一因素作用下同涨同跌，形成了一定的负相关关系，即CNH下跌、沪深300指数大概率会下跌，反之亦然（人民币汇率采用间接标价法，数值上升、本币贬值）。2020年下半年，沪深300指数与CNH的负相关性达到了0.93。2023年初至9月19日负相关性依然高达0.86，说明在本轮行情中权益市场继续高度关注CNH走势。

 

但是，近期稳汇率政策加码，境内外人民币汇率交易价止跌企稳，国内股市却延续了调整行情。具体情况是，9月8日，在岸人民币汇率（CNY）一度跌至7.3510，下午四点半收盘价为7.3415，刷新2007年12月26日以来新低；CNH盘中最低跌至7.3682，接近2022年10月末低位7.3748，收在7.3650。9月11至19日，CNY反弹至7.30以内，CNH也快速回升并在7.30附近企稳，脱离了前期低点。同期，沪深300指数却累计下跌1.0%，创业板下跌2.6%，万得基金重仓指数下跌2.8%。

 

9月中旬，汇市涨、股市跌部分与以下因素有关：一是离岸人民币利率（CNH-HIBOR）飙升在推高CNH的同时打压了陆股通的投资热情。9月8日境内外人民币汇率交易价创年内新低之后，境外人民币流动性被进一步收紧。受此影响，9月11~19日，CNH-HIBOR隔夜日均4.37%，较8月初~9月8日日均水平跳升了近2个百分点，增加了境外做空人民币的成本。但由于陆股通投资者通常在离岸市场融入人民币，CNH-HIBOR走高也增加了其融资成本，引发北上资金抛售A股。9月11~19日，陆股通日均净卖出21亿元，高出9月4~8日日均净卖出12亿元的水平。

 

二是边际定价决定A股表现。虽然外资持股仍不足A股总市值的5%，但陆股通成交额占比已经不低，是股市流动性的重要提供者。9月4~19日，陆股通日均成交额在A股的占比达到13.8%，连续三个月上升。同期，沪深300换手率日均0.31%，中证500换手率日均0.82%，接近2018年二、三季度的状态。在市场成交量和流动性下降的情况下，外资力量被动放大。此外，内资喜欢“抄作业”，陆股通变化经常被A股投资者当做“风向标”。虽然8月底的降低融资保证金比例让融资融券余额有所回升，但是8月份陆股通和两融余额变动依然呈现高度同步的“V”型走势，前者持续净卖出、后者不断降杠杆。尤其是陆股通是高频数据，对信心影响要大于低频的经济数据和政策“小作文”。